Chapitre 4 · Semestre 5

Les régimes de change et le système monétaire international

Introduction à l'Économie Internationale

Cours Exercices Résumé QCM

Objectifs du chapitre — À la fin de ce chapitre, vous saurez :

classer les régimes de change, du change fixe au flottement pur ;

expliquer le triangle d'incompatibilité de Mundell ;

retracer l'histoire du système monétaire international, de l'étalon-or au flottement généralisé ;

comprendre les crises de change et le rôle du FMI ;

décrire le régime de change du dirham et sa réforme engagée en 2018.

4.1 Qu'est-ce qu'un régime de change ?

Définition — Régime de change : ensemble des règles qui déterminent comment se fixe le cours de la monnaie nationale par rapport aux autres monnaies, et le rôle que joue la banque centrale sur le marché des changes.

Famille	Régime	Fonctionnement	Exemples
Ancrage dur	Union monétaire, dollarisation, caisse d'émission (currency board)	Le pays renonce à sa monnaie ou l'adosse intégralement à une devise	Zone euro, Équateur (dollar), Bulgarie jusqu'à son entrée dans l'euro
Ancrage classique	Parité fixe à une devise ou à un panier de devises	La banque centrale défend un cours pivot dans une bande étroite	Franc CFA arrimé à l'euro, dirham avant 2018
Régimes intermédiaires	Bande de fluctuation large, parité glissante, flottement géré	Le cours évolue dans des limites, la banque centrale lisse les variations	Dirham depuis 2018
Flottement	Flottement libre	Le cours est fixé par l'offre et la demande ; interventions rares	Dollar, euro, yen, livre sterling

Le change fixe apporte de la stabilité : les entreprises connaissent leurs coûts et leurs recettes, l'inflation importée est limitée, la monnaie inspire confiance. Il a un coût : la banque centrale doit disposer de réserves suffisantes pour défendre la parité, et elle perd l'usage du taux de change pour corriger un choc (sécheresse, hausse du prix du pétrole).

Le change flottant absorbe les chocs extérieurs par le cours de la monnaie et laisse la politique monétaire libre ; il expose en revanche à une volatilité qui pèse sur le commerce et sur les dettes en devises.

4.2 Le triangle d'incompatibilité

L'économiste Robert Mundell a montré, dans le modèle Mundell-Fleming des années 1960, qu'un pays ne peut pas atteindre simultanément trois objectifs :

un taux de change fixe ;
la libre circulation des capitaux ;
une politique monétaire autonome (fixer ses taux d'intérêt selon sa conjoncture).

Si les capitaux sont libres et que la banque centrale baisse ses taux pour relancer l'économie, les capitaux sortent vers des placements mieux rémunérés, la monnaie est vendue et la parité ne tient plus. Le pays doit donc choisir deux objectifs sur trois :

Choix	Objectif abandonné	Exemple
Change fixe + capitaux libres	Autonomie monétaire	Pays de la zone euro (la BCE fixe les taux pour tous)
Capitaux libres + autonomie monétaire	Change fixe	États-Unis, Royaume-Uni (change flottant)
Change fixe + autonomie monétaire	Libre circulation des capitaux	Système de Bretton Woods ; Maroc, qui maintient un contrôle sur les opérations en capital des résidents

4.3 L'étalon-or (1870-1914)

Sous l'étalon-or, chaque monnaie est définie par un poids d'or et convertible en or. Les taux de change entre monnaies sont donc fixes. David Hume avait décrit dès le XVIIIᵉ siècle le mécanisme d'ajustement automatique (price-specie-flow) : un pays en déficit perd de l'or, sa masse monétaire diminue, ses prix baissent, ses exportations redeviennent compétitives et le déficit se résorbe.

Ce système a accompagné la première mondialisation, mais il imposait une déflation douloureuse aux pays en déficit et liait la quantité de monnaie aux découvertes de mines d'or. Suspendu pendant la Première Guerre mondiale, il est restauré sous une forme affaiblie (Gold Exchange Standard, conférence de Gênes en 1922) avant de s'effondrer dans la crise des années 1930, marquée par des dévaluations compétitives.

4.4 Le système de Bretton Woods (1944-1971)

En juillet 1944, la conférence de Bretton Woods (États-Unis) fonde un nouvel ordre monétaire :

le dollar est la seule monnaie convertible en or, au prix de 35 dollars l'once ;
les autres monnaies ont une parité fixe par rapport au dollar, avec une marge de fluctuation de plus ou moins 1 % ;
les parités ne peuvent être modifiées qu'en cas de « déséquilibre fondamental » ;
le FMI est créé pour prêter aux pays en difficulté de balance des paiements, et la BIRD (future Banque mondiale) pour financer la reconstruction et le développement.

Le système souffre d'une contradiction relevée par Robert Triffin (dilemme de Triffin, 1960) : pour fournir au monde les dollars dont le commerce a besoin, les États-Unis doivent être en déficit extérieur ; mais plus les dollars s'accumulent à l'étranger, moins leur convertibilité en or est crédible. Le 15 août 1971, le président Nixon suspend la convertibilité du dollar en or. Après une tentative de nouvelles parités (accords du Smithsonian, décembre 1971), les grandes monnaies flottent à partir de mars 1973.

4.5 Le non-système depuis 1973

Les accords de la Jamaïque (1976) entérinent le flottement : chaque pays choisit librement son régime de change et l'or perd son rôle monétaire officiel. Le système actuel est souvent qualifié de « non-système » : coexistence de monnaies flottantes (dollar, euro, yen), de zones d'ancrage et d'une union monétaire.

L'Europe a choisi une autre voie : le Système monétaire européen (1979) limitait les fluctuations entre monnaies européennes, puis l'euro est né en 1999 (billets en 2002), avec une banque centrale commune, la BCE.

Ce « non-système » a connu de nombreuses crises de change : crise du SME en 1992-1993 (sortie de la livre sterling), crise mexicaine de 1994, crise asiatique de 1997, crise argentine de 2001. Le scénario est souvent le même : une parité fixe, des déficits ou une dette en devises, des capitaux courts qui sortent brutalement, des réserves qui s'épuisent, puis une dévaluation forcée. Le FMI intervient alors par des prêts conditionnés à des réformes (chapitre 6).

4.6 Le régime de change du dirham

Le dirham, créé en 1959, est longtemps resté arrimé à un panier de devises représentatif des échanges extérieurs du Maroc. Depuis avril 2015, ce panier est composé à 60 % de l'euro et 40 % du dollar (contre 80 % et 20 % auparavant). Bank Al-Maghrib défendait le cours dans une bande très étroite de plus ou moins 0,3 % autour du cours central.

En janvier 2018, Bank Al-Maghrib et le ministère de l'Économie et des Finances ont engagé une réforme progressive :

15 janvier 2018 : la bande de fluctuation est portée à plus ou moins 2,5 % autour du cours central ;
9 mars 2020 : elle est élargie à plus ou moins 5 %.

À l'intérieur de la bande, le cours est fixé par l'offre et la demande sur le marché interbancaire ; Bank Al-Maghrib intervient si le cours approche des limites. L'objectif affiché est d'aller, par étapes, vers un régime plus flexible associé à un ciblage de l'inflation, pour que le dirham absorbe mieux les chocs extérieurs et que l'économie gagne en compétitivité. La progressivité s'explique par les prérequis : réserves de change confortables, finances publiques maîtrisées, secteur bancaire solide et entreprises capables de se couvrir contre le risque de change.

4.7 Méthode : analyser le choix d'un régime de change

Décrire le régime (ancrage, bande, flottement) et son ancre (devise, panier).
Appliquer le triangle de Mundell : quel objectif le pays a-t-il abandonné ?
Examiner la structure de l'économie : poids des échanges avec la zone de l'ancre, dette en devises, chocs fréquents (climat, matières premières).
Vérifier la soutenabilité : niveau des réserves (en mois d'importations), crédibilité de la banque centrale, inflation.
Conclure par les avantages et les risques d'une évolution du régime.

Les pièges à éviter

Croire qu'un pays peut avoir à la fois change fixe, capitaux libres et politique monétaire autonome.
Dire que le dirham « flotte librement » : il évolue dans une bande de plus ou moins 5 % autour d'un panier euro-dollar.
Confondre la date de Bretton Woods (1944) avec la fin de la convertibilité du dollar (1971) et le flottement généralisé (1973).
Oublier qu'un change fixe exige des réserves de change suffisantes.
Présenter le FMI comme une banque de développement : son rôle est de financer les déséquilibres de balance des paiements.

Exercice 1 — Le dirham dans sa bande de fluctuation

Pour simplifier, on mesure la valeur du panier en dirhams par la moyenne pondérée $B = 0{,}6 \times (EUR/MAD) + 0{,}4 \times (USD/MAD)$. Le cours central du panier est fixé à 10,40 MAD (chiffres pédagogiques).

Travail à faire :

Calculez les limites de la bande de fluctuation de plus ou moins 5 %.
Un jour donné, EUR/MAD = 10,80 et USD/MAD = 9,90. Calculez $B$ et son écart au cours central. Bank Al-Maghrib doit-elle intervenir ?
Après un choc, EUR/MAD = 11,50 et USD/MAD = 10,20. Calculez $B$. Que doit faire Bank Al-Maghrib, et avec quelles conséquences ?
Quel aurait été le problème avec l'ancienne bande de plus ou moins 0,3 % ?
À l'aide du triangle de Mundell, expliquez pourquoi le Maroc conserve un contrôle des opérations en capital des résidents.

Voir le corrigé

1) Limites : $10{,}40 \times 0{,}95 = \mathbf{9{,}88}$ et $10{,}40 \times 1{,}05 = \mathbf{10{,}92}$ MAD.

2) $B = 0{,}6 \times 10{,}80 + 0{,}4 \times 9{,}90 = 6{,}48 + 3{,}96 = \mathbf{10{,}44}$ MAD, soit un écart de $\frac{10{,}44}{10{,}40} - 1 \approx \mathbf{+0{,}38\,\%}$. Le cours reste dans la bande : aucune intervention n'est nécessaire, le marché interbancaire fixe librement le cours.

3) $B = 0{,}6 \times 11{,}50 + 0{,}4 \times 10{,}20 = 6{,}90 + 4{,}08 = \mathbf{10{,}98}$ MAD, soit $+5{,}58\,\%$ : le cours dépasse la limite haute (10,92), le dirham est trop déprécié. Bank Al-Maghrib doit vendre des devises contre dirhams sur le marché pour soutenir le dirham. Conséquences : ses réserves de change diminuent, et les dirhams qu'elle récupère réduisent la liquidité bancaire, ce qui pousse les taux d'intérêt à la hausse.

4) Avec une bande de 0,3 % (limites 10,37 et 10,43), le cours de 10,44 du point 2 aurait déjà imposé une intervention. La banque centrale aurait dû intervenir en permanence, en mobilisant ses réserves, et le taux de change n'aurait joué aucun rôle d'amortisseur des chocs.

5) Le Maroc maintient un ancrage (même assoupli) et veut garder la maîtrise de son taux directeur pour l'adapter à son inflation et à sa croissance. D'après le triangle d'incompatibilité, ces deux objectifs ne sont compatibles qu'en limitant la mobilité des capitaux : la réglementation des changes encadre les placements des résidents à l'étranger, ce qui évite des sorties massives de capitaux en cas d'écart de taux d'intérêt avec la zone euro.

Exercice 2 — Le triangle d'incompatibilité appliqué

Pour chacun des cas suivants, indiquez quel objectif du triangle de Mundell est sacrifié :

L'Espagne, membre de la zone euro.
Le Royaume-Uni, dont la livre flotte et dont les capitaux circulent librement.
La Chine, qui gère son change et contrôle les mouvements de capitaux.
Un pays qui veut ancrer sa monnaie au dollar, libéraliser totalement les capitaux et baisser ses taux pour relancer son économie : que risque-t-il ?

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L'Espagne a un change fixe avec ses partenaires (monnaie unique) et des capitaux libres : elle a abandonné l'autonomie monétaire, les taux étant fixés par la BCE.
Le Royaume-Uni conserve la liberté des capitaux et l'autonomie de la Banque d'Angleterre : il a renoncé au change fixe.
La Chine garde la maîtrise de son change et de sa politique monétaire : elle limite la liberté des capitaux.
Il vise les trois objectifs à la fois. La baisse des taux fait sortir les capitaux vers des placements en dollars mieux rémunérés ; la banque centrale doit vendre ses réserves pour défendre la parité. Quand les réserves s'épuisent, il subit une crise de change et une dévaluation forcée.

Exercice 3 — Question de synthèse

Sujet : « Pourquoi le système de Bretton Woods s'est-il effondré ? »

Voir le corrigé

Introduction : présenter Bretton Woods (1944) : parités fixes, dollar seul convertible en or à 35 dollars l'once, FMI ; problématique : quelles contradictions internes et quels chocs ont mis fin au système en 1971-1973 ?

I. Une contradiction de départ : le dilemme de Triffin

A. Le dollar sert de monnaie internationale : le monde a besoin de liquidités en dollars.
B. Ces dollars sont fournis par les déficits extérieurs américains ; plus ils s'accumulent, plus la convertibilité en or devient douteuse (stock d'or américain insuffisant).

II. Des tensions croissantes dans les années 1960

A. Déficits américains liés à la guerre du Vietnam et aux dépenses sociales, inflation aux États-Unis.
B. Rattrapage de l'Europe et du Japon, dont les monnaies deviennent sous-évaluées ; spéculation et demandes de conversion en or.
C. Libéralisation progressive des capitaux (euro-dollars), incompatible avec des parités fixes (triangle de Mundell).

III. La fin du système

A. 15 août 1971 : suspension de la convertibilité ; échec des accords du Smithsonian.
B. Mars 1973 : flottement généralisé, entériné à la Jamaïque en 1976.

Conclusion : le dollar reste la monnaie centrale du « non-système » actuel, ce qui montre que le rôle international d'une monnaie survit aux règles qui l'ont établi.

L'essentiel — Régimes de change et système monétaire international

Régimes : ancrage dur (union monétaire, dollarisation, caisse d'émission), ancrage classique (devise ou panier), intermédiaires (bande large, flottement géré), flottement libre.
Change fixe : stabilité et inflation importée limitée, mais besoin de réserves et perte de l'arme du change ; change flottant : absorption des chocs, mais volatilité.
Triangle de Mundell : change fixe, capitaux libres et politique monétaire autonome sont incompatibles ; il faut choisir deux objectifs sur trois.
Étalon-or (1870-1914) : monnaies convertibles en or, ajustement par les flux d'or (Hume) ; effondrement dans les années 1930.
Bretton Woods (1944) : dollar convertible à 35 dollars l'once, parités fixes à 1 %, création du FMI et de la BIRD ; dilemme de Triffin.
15 août 1971 : fin de la convertibilité du dollar ; flottement généralisé en 1973 ; accords de la Jamaïque (1976).
Euro en 1999 ; crises de change : SME 1992-1993, Mexique 1994, Asie 1997, Argentine 2001.
Dirham : panier 60 % euro, 40 % dollar depuis 2015 ; bande de ± 2,5 % le 15 janvier 2018, puis ± 5 % le 9 mars 2020 ; objectif à terme : flexibilité et ciblage de l'inflation.

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